通過對建築塗料行業(ye) 塗料中國有限公司（主要品牌立邦）和阿克蘇諾貝爾太古漆油（中國）有限公司（主要品牌）、A 股塗料企業(ye) 、港股塗料企業(ye) 、新三板塗料公司以及國際五大塗料巨頭2017 年的各項經營指標進行橫向比較，以求管中窺豹，辨析國內(nei) 建築塗料行業(ye) 格局變化以及國內(nei) 企業(ye) 與(yu) 國際龍頭的差距。
行業(ye) 分散、梯隊層次明顯，優(you) 質民族塗料企業(ye) 在追趕。據中國塗料工業(ye) 協會(hui) 數據，2017 年，我國塗料行業(ye) 全年規模以上工業(ye) 企業(ye) 約2000 家；總產(chan) 量2036 萬(wan) 噸，同比增長12%；主營業(ye) 務收入4173 億(yi) 元，同比增長5%。建築塗料產(chan) 量占比約1/3，產(chan) 量約670-680 萬(wan) 噸，行業(ye) 規模較大。目前我國建築塗料行業(ye) 一方麵格局比較分散，企業(ye) 數量眾(zhong) 多；另一方麵呈現出較為(wei) 明顯的梯隊層次，從(cong) 品牌來看，立邦、多樂(le) 士等處於(yu) 第一梯隊，國內(nei) 的、、晨陽、紫荊花、漆、等國內(nei) 品牌處於(yu) 第二梯隊（華潤被美國宣偉(wei) 收購，仍保留其品牌），剩下還有眾(zhong) 多中小企業(ye) 品牌處於(yu) 第三梯隊，從(cong) 2017 年收入數據上充分體(ti) 現這一特征。綜合增速和收入規模來看，國內(nei) 企業(ye) 三棵樹和亞(ya) 士創能表現最好，在加速追趕第一梯隊，根據《中國房地產(chan) 開發企業(ye) 500 強首選供應商服務商品牌測評研究報告》（2018 年3 月）公布的數據，三棵樹和亞(ya) 士創能表現最好，這說明民族塗料品牌在房地產(chan) 工程業(ye) 務加快實現突破。
宣偉(wei) 是標杆，三棵樹潛力大。我們(men) 對比了國內(nei) 7 家塗料公司和國際前5 巨頭，從(cong) ROE 來看，2017 年排名靠前的公司為(wei) 宣偉(wei) （64%）、PPG（30%）、三棵樹（17%）、RPM（13%）、AKZ（13%）、亞(ya) 士創能（12%），其他公司ROE 都低於(yu) 10%。從(cong) 杜邦分析來看，（1）從(cong) 淨利率來看，2017 年排名靠前的公司為(wei) 宣偉(wei) （12%）、PPG（11%）、AKZ（9%）、亞(ya) 士創能（8%）、三棵樹（7%）、日塗（6%），其他都在5%以內(nei) 。2017 淨利率排名前三位的公司分別為(wei) 宣偉(wei) 、PPG、AKZ，與(yu) 收入排名一致，反映了前三大國際塗料巨頭優(you) 秀的盈利能力，同時淨利率排名靠前的塗料公司與(yu) ROE 排名靠前的公司基本一致，反映淨利率與(yu) ROE 具有較高的關(guan) 聯度；從(cong) 毛利率和費用率來看，國際五大巨頭毛利率都超過40%，國內(nei) 隻有三棵樹毛利率超過40%，高毛利率背後是持續高費用率的投入。（2）從(cong) 資產(chan) 周轉率來看，2017 年最高的四家公司為(wei) 宣偉(wei) （1.98）、千江高新（1.93）、三棵樹（1.38）、葉氏化工（1.36），最低的兩(liang) 家公司為(wei) 日塗（0.71）、AKZ（0.59），其餘(yu) 公司周轉率都在0.8 到1.0 之間，周轉率的排名和ROE 的排名關(guan) 聯度不高，不過有兩(liang) 個(ge) 問題值得重點關(guan) 注，一是國內(nei) 企業(ye) 由於(yu) 建築塗料業(ye) 務占比較大，建築塗料相對工業(ye) 塗料資產(chan) 更“輕”，從(cong) 而資產(chan) 周轉率相對更高，不過宣偉(wei) 雖然資產(chan) 較“重”，但由於(yu) 流動資產(chan) 周轉率表現出色，使其周轉率表現優(you) 秀；二是三棵樹和亞(ya) 士創能工程業(ye) 務突破較快，但是付出的代價(jia) 是應收賬款周轉率下降。（3）從(cong) 資產(chan) 負債(zhai) 率來看，除日塗外，其他四家國際巨頭資產(chan) 負債(zhai) 率都較高，這也是導致ROE 較高的因素之一，國際巨頭由於(yu) 並購等因素提高杠杆率，新三板部分公司由於(yu) 股權融資渠道困難杠杆率較高，三棵樹、亞(ya) 士創能作為(wei) 主板上市公司，相比其他非上市國內(nei) 中小企業(ye) 具備融資優(you) 勢，未來杠杆率有進一步提升的空間。
投資建議：繼續中線看好三棵樹。從(cong) 行業(ye) 來看，國內(nei) 建築塗料市場空間較大（中國市場全球第一），且目前集中度不高，對標美日歐等發達國家，行業(ye) 集中度未來有望持續提升。從(cong) 國內(nei) 外企業(ye) 來看，從(cong) 收入規模來看，三棵樹、亞(ya) 士創能等國內(nei) 優(you) 質企業(ye) 正在加速追趕國企巨頭；從(cong) ROE 來看，國內(nei) 企業(ye) 和宣偉(wei) 、PPG 仍有較大差距，主要差距體(ti) 現在毛利率和資產(chan) 周轉率上，從(cong) 杜邦分析各指標來看，三棵樹均是最有潛力的企業(ye) ，我們(men) 中線繼續看好。
風險提示：塗料行業(ye) 下遊景氣度大幅下行風險；神秘彩金随机派发最高赠送價(jia) 格大幅上漲毛利率大幅下降；公司經營管理風險。
責任編輯：李鍾毓
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